長城證券-2022年下半年FICC展望：復蘇是共識，分歧在斜率-220725

　　2022年是新冠疫情的第三年。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】2008年金融危機的爆發是內生危機，而新冠疫情是外生沖擊。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）全球需求和供給共同收縮導致經濟放緩，發達國家激進加息加大了廣大發展中國家的外債風險。中國外債風險穩定，通脹可控。下半年，中國的主基調仍然是“疫情要防住、經濟要穩住、發展要安全”。

　　美債10年期國債收益率作為全球資產定價的基準，其波動直接影響著全球資產價格的波動率和估值。A股對標美債，中債對標美股。

　　金融市場計入衰退預期，三大利差倒掛。一是中國中美利差倒掛，二是美國國債收益率兩大關鍵長短期限利差倒掛。此外，以美國聯邦基金利率和中國DR007為代表的中美政策利差也出現倒掛。

　　美元走強其它貨幣被動貶值，非美貨幣外債風險提升。各國貨幣均不同程度被美元帶節奏。維持年初對美元兌人民幣中間價中樞6.6的判斷。

　　中國經濟：復蘇已是共識，分歧在斜率?；鶖敌蚴沟孟掳肽杲洕謴偷男甭瘦^上半年陡峭。預計下半年經濟增速將回到5.5%左右的增速，四季度GDP同比增速高于三季度。寬信用落地取決于地產，地產調控需針對居住本源。下半年通脹上漲壓力主要來自于“豬周期”。

　　上半年流動性寬松，政策和市場利率均大幅下行。復蘇推進，利率中樞或隨市場上移。預計下半年債券收益率曲線將變陡，10年期國債收益率區間在2.6%-3.3%之間。利率債收益率下行，利差擴大。期限上1年期利率債下行幅度普遍大于其他期限。期限利差來看，10Y-1Y、7Y-1Y和5Y-1Y，利差較年初上漲幅度大。品種上，國債期貨利差下降的幅度大于利率債。進出口債下降的幅度高于其它品種，其次是國開債，表明上半年利率債有利的策略是縮減久期，加倉進出口債和國開債。10年期國債收益率處于跌不動的狀況，配置盤穩定。品種上多國開和進出口債是相對更優的策略。

　　信用債避開行業雷區，城投信用下沉策略有效。上半年國債跑贏債券指數，轉債指數被正股拖累。下半年經濟將補償上半年的增長損失，預計風險偏好或有一定程度提升。城投債到期收益率震蕩下行，收益率下降幅度更大的是3年期和5年期品種，信用下沉策略有效。債務負擔較低的江蘇、浙江、中部江西、湖北和安徽等區域具有一定優勢。

　　風險提示：通脹超預期上行；疫情擴散；信用違約；地緣政治風險